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塞思·卡拉曼2010年CFA年会发言(2)

www.eastvalue.cn 更新时间:2012-2-20 新闻来源:
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可以让大家远离投机,不要过度借贷,要踏实工作,不要冒无谓风险。但金融危机过后,我们的思维方式并不是萧条思维,而是“会碰到非常糟糕的几周”的思维,这并不足以让我们回避未来的泡沫,也不足以保证我们可以迎接可持续的强劲复苏。

  问:美国何时会陷入最严重的(破产)危机?

  答:作为自下而上的投资者,我们不是专家,也不知道美国究竟发多少债才会到达“临界点”。不过就像希腊问题,这样的点(所有人都不愿意购买美国国债的时候),一定是此前一切正常,直到突然一切都不正常。正如盖特纳公开表示,他认为美国的信用评级会永远是AAA,但是一个国家AAA 评级的前提是资产价格稳定,教育体系完备,基础设施健全,法令得到很好贯彻,但是如果一个国家基础设施老化,问题层出不穷,zf一到危机就采取临时措施,对财政赤字毫无节制,那应该是怎样的结果?

  问:基金怎样避免groupthink?

  答:最近我们举办的高峰论坛上,几乎所有演讲嘉宾都谈到了纸币泛滥会引发严重问题,的确应该配置些黄金,欧盟的问题不会得到解决等等,于是大家都意识到,“要小心了,不是因为大家都这样认为,就一定要发生这些。”这更加需要我们“诚实”(intellectual honesty)。事实上我们在招聘的时候就会着重考察这点。我们问应聘者他们犯过的最严重的错误(不仅局限在投资方面),以此了解,首先他们是否会坦承错误,其次能否从中汲取教训。我们都会带有某种倾向性或者偏见,比如我们对经济和市场持悲观态度,但是投资者或者机构一定首先在一件事情上做出抉择:究竟是要保证在牛市中赚大钱,然后时不时在有些年份亏钱呢,还是保证在暴跌时不承受巨大损失,而牛市时不过分贪婪呢?Baupost 显然选择了后者。说到招聘,我们还会问一些关于ethics 的问题,希望他们能够看出其中可能产生利益冲突。另外我们还会抛给应聘者一个idea,看他们是否能够顺藤摸瓜,从中推出10-15 个不同的ideas。找到那根“线”很重要,因为他们一定要学会独立寻找下一个机会。

  问:说说现在的操作?

  答:我们现在看好非公开交易的商业地产,因为现在这个市场面临很大压力,基本面很差,而且近期看来不会有好转,所以我们觉得有很多bargains。现在zf通过TARP,PPIP 等各种渠道希望这个市场复苏,FDIC 也似乎暗地里对银行保证会承担最后风险,希望银行不要急于出手。而商业地产证券和抵押证券的持有者抛压也逐渐减缓,他们更希望能够进行债务重组。与之相比,公开交易的商业地产收益率可以达到5-6%,但我们觉得长期看吸引力并不大,我们宁愿现在不赚钱,提前布局非公开交易商业地产。这是我们一直以来赚钱的方式,比如现在我们2 年前买入的distressed debt开始见效获利,从之前的40-60 上升到90。

  问:未来十年最看好的资产类别是什么?

  答:这取决于哪种资产是最受市场唾弃的。

  问:你们平均的持有期是多久?

  答:除了套利一定是短期行为外,基本上我们买入的债券都本着要持有到期为止的想法,股票的话,应该是—永远(当然也会换手)。但如果三年内到期的债券,一年之内就达到我们的目标,我们也会因为吸引力降低而卖出。我们不认为有所谓的价值投资公司,投资中,价格才是最关键决定因素(essential determinant)。在合适的价格(some price),任何标的都可以买,卖或者持有。

  问:面对可能出现的意外通胀和美元贬值,你怎样保护客户资产?

  答:我们不仅关心投资的内在价值,同时要极力避免出现,危机中净值暴跌30-40%带来的“瘫痪”。所以现在这个时点要考量很多因素。比如分析美元依然是,以及不再是世界储备货币的情况;黄金继续飙升,以及维持现有水平甚至出现下跌等等。这些情景分析,不是科学,而是艺术。

  问:推荐几本书吧

  答:其实我认为Graham 的The Intelligent Investor 比Security Analysis 要更加易懂,当然第六版的Security Analysis 更新了更多评论。

  Joel Greenblatt 的You Can Be a Stock Market Genius 里面有很多具体的策略;

  Marty Whitman 和Martin Shubik 的The Aggressive Conservative Investor 也不错;

  Jim Grant 虽然经常预测不准,但是他写的东西总是很值得读;

  Michael Lewis 写的Moneyball 是关于价值投资,而Big Short 这本书20 年后我们再看,会更加认同其历史地位。虽然是本微观角度的书,但微观可以解释一切;

  Andrew Ross Sorkin 的Too Big to Fail 和Roger Lowenstein 的The End of Wall Street 也值得读。

  永远不要停止阅读,虽然历史不会重复,但是it does rhyme(历史总有节奏可以把握)。Jim Grant说过,科学的进步要靠一点点积累,而金融的进步是周期性的(螺旋上升)。虽然不同阶段总会流行不同主题,且投资者会认为自己在玩新概念,但没有什么是全新的,如果我们通过阅读了解过去

  

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