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唐纳德·亚克曼 把股票看作债券

www.eastvalue.cn 更新时间:2010-11-24 新闻来源:
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  导读:1992 年,唐纳德·亚克曼(Donald Yacktman)成立了亚克曼资产管理公司。现在,他和他的儿子,史蒂夫·亚克曼(Steve Yacktman)管理着两个共同基金:亚克曼基金和亚克曼精选基金。在过去截止到2009 年12 月31 日的十年里,这两个基金的年均收益率分别达到了11.91% 和11.82 %,而同期标准普尔500 指数年均下跌了0.95 %。

  作为成功的长期投资者,如FPA的罗伯特·罗德里格斯,费尔霍姆(Fairholme)的布鲁斯·伯克维茨和第一鹰(First Eagle)的埃韦亚尔,这些传奇的人物都自豪地称自己为价值投资者。

  亚克曼的投资时间跨度为10年。他喜欢以低价买入成长型公司,并选择在公司以低于整体价值出售时买入公司股票。这一投资理念已使得亚克曼基金在过去三年、五年和十年的业绩在美国大盘股基金中都名列前茅。

  在过去的10年中,亚克曼基金的年均收益率已超过了11%。但他的反向投资风格也有面临批评的岁月。在科技股繁荣的90年代后期,亚克曼基金落后于市场,基金面临着投资者赎回的窘境,董事会曾试图将他撤职。在网络泡沫破灭后,他的谨慎使他得到了平反。亚克曼在2002年的业绩超过标准普尔500指数34个百分点。?在他出色的长期表现得到了肯定后,亚克曼去年入围了晨星美国国内股票十年杰出基金经理奖的评选。晨星的评选词中写道:“亚克曼一直是一个有着自己固定投资风格的娴熟投资者,他的选股方法已经使他不仅在本世纪头十年里的成绩远远超过了同行,而且在他创立基金后的17年里都是如此。”

  在最近接受WealthTrack的大投资者系列采访中,大盘基金经理唐纳德·亚克曼解释了他的投资风格如何使他在无论怎样的市场环境中都能不断地寻找隐藏的宝藏。?问:不像其他的一些价值型基金,亚克曼基金在2008年市场低迷时避免了大的损失,收益超过了市场和同行11%。你是如何做到这一点的?

  亚克曼:我认为这是因为我们在金融行业的风险仓位非常小而产生的结果。我们确实在金融行业有一些投资,就是AmeriCredit,AmeriCredit是为次级信用的买车人提供贷款的,听起来感觉该公司比较可怕。

  问:的确如此。

  亚克曼:但是,它有一个的确是非常有利可图的商业模式。我们买入一家企业,我们了解我们所买的企业的业务情况。

  问:亚克曼基金有怎么样的投资理念?

  亚克曼:我形容这个投资理念是把股票当成是债券。我尝试使用一个三角形来解释。三角形的底是一个低的购买价格。我们做的是尝试通过观察公司未来产生的现金流,公司的增长能力,公司未来的盈利能力,再投资能力,并考虑未来的通货膨胀,来寻找股票未来的回报率。我们会得出一个股票的复合增长率。

  问:每家公司的回报率都是你分析计算得来的,而不是通过任何其他机构或研究分析师来获取?

  亚克曼:是的。通过这样做,我们觉得它将使得无论是其他公司、资本结构的其他部分、还是债券等不同投资之间的比较更容易也更客观。这样就可以给投资提供相应的质量等级。例如,可口可乐股票可能是AAA级的,AmeriCredit信贷是BAA级的等等,购买低等级债券就需要有一个更高的收益率。我可以在内心为所有不同等级的股票描绘出收益曲线,就像买债券一样,试图购买那些拥有最佳的风险回报的股票。

  问:利用债券作比喻,你是否只买那些投资级的股票呢?大家都知道垃圾债券会有更高的收益,你会买入垃圾股票吗?

  亚克曼:这实际上就在过去几年里发生的事。让我用最近三年作为一个周期来说明。在2008年初,我们作为自下而上的投资者投资于高级别的公司股票,而且这些公司也是我们一直投资并持有的。但是,在2008年底和2009年初,实际上,我们的投资范围放开到了从AAA级到BAA级或更低的级别了。

  我的儿子史蒂夫在这一点上喜欢把我们当作捡垃圾的人。对于那些对经济敏感、有着更多的预知风险的低级别股票,无论你如何仔细选择,买入它们的确有下跌的代价。但是,这也意味将投资转移到这些股票上后,当经济复苏时会带来巨大的好处,届时我们会大大受益。

  问:在金融危机期间及过后,你是不是会发现没有坚持自己原有的风格?

  亚克曼:这不是我们的一般的投资模式。但我认为它应该归结为保持客观。这也是我们一直试图做的事。我们尽量保持客观,并考虑如何为我们的投资者提供最好的长期回报。因此,这也就是为什么我们当时选择了转向。

  问:之前你提到作为一个基金经理,将你分类很难。你的投资理念里有价值成分,也有增长成分,还有其他。但众所周知的是你有价值倾向。那么,对于你来讲价值是什么意思?

  亚克曼:首先,我认为这个术语是被过度使用了。我没听说过有人说自己买了价格过高的股票。好吧?但我认为有一种这样的分类,我觉得价值意味着我们真的不希望失去自己的金钱,不想有损失。正如有人曾经说过,在这个行业有两个规则:第一个是不要输掉客户的钱,第二个规则是不要忘记第一条规则。因此,我们认为风险是永久性资本损失的危险。此外,我们真的非常努力避免这种情况的发生。

  问:你如何避免这种情况的?

  亚克曼:通过做充足的研究和保持客观,而且在思想方面认为我们是在购买一个业务,所以我们是真正的商人,我们要了解业务,以便了解我们买了什么,而且我们要以低于其价值的价格购买。

  问:在这个特别的时刻,当我们经历了2009年市场的低点,在股市行情不错的时候,什么是现在的价值?是否还有具有吸引力的价值?

  亚克曼:有。但是可以这么说,我们又回来了,像两三年前一样,高等级的企业股票有着最好的价值。我的意思是,我们最大的持股是百事公司。我认为,百事有着一个相当好的业务,我同时认为该股现在在一个好价位。但是,大多数人都不会这么做,并且说,你持有百事怎么能够战胜市场呢?但是,在风险调整的基础上对我们来说,百事看起来有着真正卓越的价值。

  问:我看你的五大持股:百事可乐、新闻集团、可口可乐、康菲、维亚康姆。这些都是非常不同的五个名字,但显然它们都有着共同的东西。它们的共同点是公司品质吗?

  亚克曼:是的。我认为康菲可能有点不同,因为它有着很大比例的固定资产组成部分,其他则是低资产比例。

  维亚康姆和新闻集团有着更多的对经济的敏感性,康菲在一定程度上也是。其他两个,我想真的只是经典。大多数人会考虑它们是防御类股。但我觉得它们的估值是非常好的。我的意思是,12年前可口可乐卖到每股89美元的高点。现在,它只有50多美元。人们认为它不能继续运行良好,因为碳酸饮料在美国不是很受欢迎。但是它们80%的收入来自美国以外的国家。这实在是又一次卓越的价值的体现。

  问:你刚才提到的事实,百事和可口可乐有80%的市场收入来自于海外市场,这是否是一个投资主题?在一段时间内有没有你确定的投资主题?

  亚克曼:我觉得可能有更好的方式来看待它。我们认为,正如我刚才所说,三角形的底是一个好价钱,三角形的一侧是买入良好的业务,第三部分,顺便说一句,是买入良好的管理。在好价格的基础上争取获得最后两个,即好的管理和业务。

  几乎所有的业务,可以放在一个二维坐标中评判,如果一个轴是固定的资产,另一个则是对经济的敏感性。我们发现,如果你以较低的价格获得有着低经济敏感性和较低资本要求的企业往往会获得丰厚的回报。问题是满足这些的通常是大企业,不管是可口可乐、强生公司或百事可乐或别的公司。但偶尔,它们股价下降并显示出良好的价值。现在正好是这样的一个时期。

  问:请解释一下。我的意思是,你为什么认为美国主要的蓝筹公司最被低估?

  亚克曼:我认为部分原因是因为,正如你所说,我们的股市已经在过去15个月有一个大幅的上升。而这些股票,因为它们是防御性的股票,没有在之前的危机中急剧下跌。因此,它们也没有在股市上升期上涨太多。我认为70%的投资者是趋势投资者,他们购买那些看起来很好的股票。

  因此,他们回顾过去的9、10、15个月,然后他们说,这些股票价格根本不动,所以我不希望持有这些股票。而这也正是为什么这些股票变成了好的投资标的。

  

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