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伯克夏股份有限公司--2006年董事长致股东信

www.eastvalue.cn 更新时间:2009-9-30 新闻来源:
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  致伯克希尔的全体股东:

  伯克希尔集团在 2006年的净值,增加了 169亿美元。因此,A股与 B股的每股净值,都较去年成长了 18.4%。过去 42年(亦即现任管理阶层接手以来 ),每股净值由 $19成长至 $70,281,平均年复合成长率为 21.4%。

  我们相信,这 169亿美元的净值单年成长金额,除少数企业因合并后净值爆增的例外(例如美国在线 AOL购并时代华纳 Time Warner),已经缔造美国企业史上的新纪录。当然,埃克森.美孚石油公司(Exxon Mobil)及其它的企业获利金额,还是有超过伯克希尔者,但其获利多透过股利发放、及/或股票回购等方式,交还股东,而不是用来累积在净值的资本上。

  话虽如此,我们 2006年所写下的成绩,应该要坦承一个事实:我们最重要的事业-保险业的亮丽表现,主要是相当的幸运使然:由于上天有好生之德,使得一切平安。在历经 2004、 2005年飓风的重创(巨灾保险的高额理赔金,使我们损失惨重)后,终于让我们松了一口气。去年,我们的巨灾保险事业已由亏转盈,并且大有斩获。

  除此之外,伯克希尔旗下的 73个事业体,在 2006年也绝大多数都有突出的表现。让我们将焦点先放在伯克希尔旗下最大的事业体 —盖可车险(GEICO)上,其管理阶层的成就,可说是非同小可。

  如过去所提,45年前以 18岁又二个月的年纪进入公司,现任盖可执行长的东尼·奈斯利 (Tony Nicely),自 1992年走马上任以来,公司的成长突飞猛进。而近年来,奈斯利更在生产力的提升上精益求精,由 2003年底至 2006年底,盖可的保单数从 570万、成长至 810万,成长了 42%。但此同时,公司的全职员工却减少了 3.5%。因此,生产力不但提升了 47%,而盖可也没有规模膨胀的问题。

  盖可创造出的惊人成长,即便在广告支出激增的情况下,仍可在实行低成本策略的业者中,保持绝对领先的地位。盖可的广告支出,自 2003年的 2.38亿美元,到去年的 6.31亿美元(在伯克希尔 1995年收购时只有 3100万)。目前,盖可的广告支出较任何竞争对手,即使规模远大于盖可者,都要高出许多,而我们也会持续将竞争的门坎拉高。

  各位还记得去年我说过,如果你有儿子或孙子出生,一定要帮他取名“东尼”。但伯克希尔的董事-唐·考夫(Don Keough)最近有更好的想法:在审阅盖可 2006年的表现后,他写信给我说:“甭提出生了,告诉股东们赶快把小孩的名字,都改成东尼、或安东尼(Antoinette)吧!”而他在信后面已经署名为“东尼”了。

  我的搭档、也是伯克希尔的副董事长-查理·芒格(Charlie Munger),和我现在共同经营的伯克希尔,已经是一个庞大的事业体,其中拥有 217,000位员工,年营收直逼 1,000亿美元。当然这并非我们原先的规划,芒格一开始是以律师身份起家,而我则将自己视同证券分析师。从这些角色的观点来看,对于任何形态的大形组织,在运作的健全性方面,我们都愈来愈抱着怀疑的态度。过大的组织规模,可能会造成决策牛步化、抗拒改变、甚至自以为是。丘吉尔(Churchill)曾说过:“人们塑造组织,而组织成形后就换组织塑造我们了。”明显的事实如下: 1965年时市值排名前十大的非石油公司-如通用汽车(GeneralMotors)、西尔斯(Sears)、杜邦 (DuPont)、与柯达(Eastman Kodak)等,在 2006年的名单中就只剩一家了。

  但持平而言,还是有许多大企业的经理人表现非凡,像我马上就能想到一些让人推崇倍至的执行长,如美国运通的柴诺(Ken Chenault)、奇异的伊梅特(Jeff Immelt)、及富国银行的柯塞维奇(Dick Kovacevich)等。不过我认为自己的定位,与他们管理方面的工作有所不同。而且我也不认为自己能欣然接受这些随着地位而来,像是应接不暇的会议、演说、出差、慈善巡回、与政府公关等义务。我很认同美国前总统里根(Ronald Reagan)曾说的话:“繁重的工作也许压不死人,但何苦冒这个险呢?”

  因此,我决定让人生过得轻松点,完全放手让集团中的优秀经理人来表现,而我的任务,只有激励、塑造及加强企业文化、及资本分配决策方面。而伯克希尔的所有经理人,也以认真的态度、及实际的工作成果,来回报我对他们的信任。

  对于过去 42年来的绩效,尤其是 2006年的优异成果,芒格和我感谢他们的努力。评量标准

  芒格与我用来衡量伯克希尔的表现与评估其内在价值的方法有很多种,其中并没有任何一个绝对标准能用以评估伯克希尔,而且很多重要事实也是无法用大量统计数据表示出来的。举例来说,对伯克希尔而言,拥有很多未来大有可为的年轻经理人是很重要的优势,但我可没办法单纯用数字来证明这点。

  然而,在这里还是可以举出二种非常重要的衡量基准,其中之一便是每单位股份所持有的投资金额(包括现金与约当现金),在计算时,我们排除了财务部门所持有的部位,因为其大量的融资负债,会抵消大部分的投资价值。以下是自从现任管理阶层接手伯克希尔到现今的数据纪录:

  年份 每股投资*

  1965 $ 4

  1975 159

  1985 2,407

  1995 21,817

  2006 $80,636

  复合年成长率 1965-2006 27.5%

  复合年成长率 1995-2006 12.6%

  *

  少数股权净利伯克希尔早期的作法,是将大部分的保留盈余及保险浮存金(insurance float),投资有价证券,由于如此专注投资,再加上购入的证券都有不错的表现,故长期的投资成长率十分快速。

  然而近年来的作法开始有所改变:我们逐渐将重心转移从证券投资,转为企业经营权的收购。此一结果反映在第二个衡量基准──利用资金以达成收购,使得伯克希尔的投资成长减缓,但却让我们在非保险事业税前盈余加速成长。以下为非保险事业的税前盈余:

  *

  税前及少数股权净利

  年份 每股盈余*

  1965 $ 4

  1975 4

  1985 52

  1995 175

  2006 $3,625

  复合年成长率 1965-2006 17.9%

  复合年成长率 1995-2006 31.7%

  去年伯克希尔在非保险事业的税前盈余数字上拥有达 38%的成长数字,但欲维持此一水平的前提就是,只有在一些重大、及有价值的收购案不虞匮乏下才有可能,而这并非易事。所幸伯克希尔仍保有相当的优势,因为对许多企业的股东及经理人来说,伯克希尔已愈来愈有“最佳买主”的架势。而且起初 “最佳买主”的评价是以美国的企业界 (大部分属非私人企业 )为主,但在伯克希尔长期规划,努力开拓海外,终于在去年开花结果。收购

  伯克希尔在 2006年初,将 2005年底仍在处理的三项收购,予以结案。总金额达 60亿美元,且进展都相当顺利,此三家企业分别为太平洋电力公司(PacifiCorp)、企业通讯( Business Wire)、与应用承保公司(Applied Underwriter)。

  不过,去年的收购重点,是在 7月 5日取得以色列公司艾斯卡( ISCAR)的多数股权,并与该公司董事长艾登·威萨姆(Eitan Wertheimer),及执行长雅各布·哈帕斯(Jacob Harpaz)建立新的关系。故事是从 2005年 10月 25日那天,对我而言相当陌生的威萨姆,寄来一封 1又 1/4页的信说起。信开头写道:“这封信的目的,是向你介绍艾斯卡这间公司,”后面便开始描述此一于 61个国家经营的切割工具事业。接着写道: “在大型家族事业,通常都有的世代传承及经营权方面问题方面,我们花了不少时间,慎重地思考了艾斯卡的未来。而结论是,伯克希尔集团将是理想的归宿,我们也相信,艾斯卡会在成为集团一员后,继续繁荣兴盛。”

  总体来看,威萨姆的信成功地突显该事业的质量、及管理阶层的特质,同时也让我有了更深入了解的念头。11月的时候,威萨姆、哈帕斯、与艾斯卡的最高财务长丹尼·高曼(Danny Goldman)来到奥马哈。几小时的会面时间,使我坚信此一收购案若能成功,这个值得信任、能力超凡的管理阶层,将能顺利地融入伯克希尔团队。因为他们将能秉持收购前活力十足、及全心全意的态度,继续经营该事业。然而,由于伯克希尔从未收购总部设于美国以外的企业(尽管我购买过许多外国企业的股票),故需要研究相关税制、与司法管辖权等事务。了解过后,伯克希尔以 40亿美元,购买艾斯卡 80%的股权,而其余 20%仍由威萨姆家族继续持有,并成为我们宝贵的合作伙伴。

  艾斯卡生产小型、消耗性的切割工具,其用途主要是作为高价大型机器设备的零组件。这个事业没有任何神奇之处,只有靠管理者赋予其价值。而威萨姆、哈帕斯、与团队成员,真的都像管理魔术师一样,不断研发出新型工具,使顾客的机器更具生产力。所以结论是:艾斯卡的获利之道,是帮助顾客赚更多的钱。应该没有比这更能创造持续成功的秘诀了吧!

  芒格、我,与伯克希尔其它 5位同事,在 9月时前往以色列参观艾斯卡公司。我们之中的所有人都对其营运方面的表现,赞叹不已。艾斯卡,就像全以色列一样,到处充满了具备聪明才智、与充沛活力的人才。对伯克希尔的股东们来说,能有威萨姆、哈帕斯、高曼、及其人才辈出的团队一同加入,实在是三生有幸。

  ****************************************

  数月后,我在华斯堡(FortWorth)的朋友-罗契(John Roach),拜他的牵线所赐,伯克希尔又再度成为“最佳买主”。大家应该还记得,罗契是伯克希尔集团 2000年所收购贾斯丁工业(Justin Industries)的董事长。当时罗契正辅佐临终的约翰·贾斯丁(John Justin)寻找永久的归宿。就在伯克希尔收购后,贾斯丁旋即去世,但贾斯丁工业仍运作自如,这是我们对贾斯丁的承诺。

  罗契在 11月时,带着安德鲁二世(PaulAndrews Jr.)来拜访我。安德鲁二世拥有一家华斯堡当地电子零件经销商-TTI八成的股权。历经 35年的努力,安德鲁使 TTI的年营收由 11.2万美元,成长至 13亿美元,是一位不可多得的创业家与经营者。

  今年 64岁的安德鲁,非常热衷于经营这份事业。但就在不久前,他亲眼见识到私有企业创办人的过世,对公司员工、及其家人所造成的冲击。尤其是此一突如其来的变化,常常会进而演变成最终的毁灭。因此在一年前,安德鲁就开始构思出售 TTI,目标是将公司亲自交到细心挑选的买主手中,而不愿一手创立的企业,任由信托人员或律师,在他过世后予以拍卖。

  对于某些“策略性”买主的想法,安德鲁的反应是嗤之以鼻。因为这类企业的所有人,通常为追求所谓的“综效(synergies)”,倾向将他精心建立的事业予以肢解,使得数以百计的员工失去依靠(此一过程也可能让 TTI的事业受到重创)。他也排除掉私募股权机构的买主,因为公司未来势必将因此背负过多债务,而只要一有机会就可能再度被卖出。

  最后,只有伯克希尔符合他的心意。安德鲁与我在 11月 15日早晨会面,并在午餐前达成协议。不久后他写信给我

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