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蔡东豪:先赢后输和先输后赢

www.eastvalue.cn 更新时间:2013-3-1 新闻来源:
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  看到关于基金经理米勒(Bill Miller)的新闻,原来他仍未退休,在管理一个规模不大的基金。 62岁的米勒曾经是基金明星,是基金公司Legg Mason生招牌,最为人所知的战绩是,由1991至2005年连续十五年跑赢大市,成绩比彼得林治(Peter Lynch)还优胜。连续十五年做到一件不容易做到的事,肯定不是符碌,美国基金界选米勒为90年代最出色基金经理。

  可是,十五年功名可在三几年间幻灭。 2006年米勒成绩开始走下坡,不单跑输大市,并且输大钱,2008年便输掉55%,基金排名榜由第一跌至包尾,基金客户陆续离开米勒,传媒一沉百踩,指米勒失去光环。米勒管理的基金2006年高峰规模达200亿美元,之后五年基金成绩受重创,加上客户赎回,2011年基金规模跌至30亿美元。几年间明星变成笑柄,米勒被迫离开他一手发扬光大的基金,之后很少看到关于他的新闻。原来米勒没离开Legg Mason,只是转去管理一个规模较小的基金,地位大不如前。今日传媒提起米勒,必定提到他从高峰跌至谷底之痛。基金经理是一个残酷职业,当红时传媒和客户追捧,但成绩一旦走样,传媒和客户立即变脸。成功基金经理的共通点是,心理质素特强,普通人的情绪大都不能抵受大上大落波幅,市场分分钟在变,基金经理心情像过山车上上落落,他们的内心世界,外间人难以想像。米勒的故事有一个重要教训,牵涉基金的规模。假如米勒成绩是先输五年,后赢十五年,他今日仍是基金明星,问题是次序掉转,他先赢十五年,后输五年。基金开始时,规模较小,即使输钱,输去的金额有限,外间不大注意。当基金规模膨胀,基金输去的钱,金额变得很大,加上传媒多踩一脚,在客户间造成恐慌,基金公司和基金经理难以应对兵败如山倒的情况。基金规模小时,输了钱有机会翻身,因为客户人数有限,始终有客户留下来。明星基金经理出事,成为大新闻,丑事传千里,即使是如米勒的大师级基金经理也难翻身。米勒今日管理的基金,规模约10亿美元,是他高峰二十分之一。

  米勒故事的教训是,基金经理表现最出色的时候,通常是在基金创立初期,规模较小的时候。这时候基金经理雄心壮志,为扬名立万,拼命创出佳绩。基金规模较小,基金经理买卖股票出入自如,所做的事都在公众视线以外。例如一个基金管理的策略是买细价股,基金规模小时可尽情发挥,但基金规模膨胀后,涉及金额增加,一买一卖动辄须公开申报,打草惊蛇。另外,基金表现愈好,愈多客户追捧,基金规模很快大至不能只买细价股,基金经理须走出自己熟悉领域,失败很多时是因成功开始。我刚说过,成功基金经理特点是心理质素特强,他们活在压力煲中,在混乱中保持清醒,发挥到应有水准。可是,心理质素怎强也难敌虚荣,情况甚至是,心理质素愈强的人,愈容易堕入虚荣陷阱。赢钱时,基金经理位于世界之巅,所有人在崇拜,基金经理难免会想:​​「一定有一些东西我是做得对,我要坚持这些信念。」问题是,信念和固执,只差一线。米勒是价值投资者,他以前管理的基金,名字中有价值二字,标榜他的投资风格。 2008年金融海啸爆发,米勒持有大量金融股,他不但没减持,还加码,因为他相信金融股的价值,股价下跌后价值变得更吸引,是应该买而不是卖。米勒当红时,他这套价值投资法曾行得通,人家问他会继续买一只下跌的股份,买到几时,他的答案是,买到股票仍有报价。这几年投资环境出现很大变化,对价值投资不利,因为市场上出现大量例如指数基金的投资工具,令不同类别股票一齐上落。价值投资者的技俩是,寻找沧海遗珠股,很多时要逆势而行,但当大势倾向齐上齐落,价值投资者发挥不到所长。环境转变,米勒不肯变,结局是残忍的。另一个买规模较小基金的原因,是年轻基金经理偏见较少,懂得处理转变。

  蔡东豪Tony Tsoi

  现任上市公司精电国际行政总裁,他曾任职投资银行,在《信报》以笔名原复生撰写财经专栏,对投资及求知有无限渴求,习惯早上四时起床写作找乐趣。 http://www.facebook.com/TONYTONGHOOTSOI

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