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价值投资不需要任何借口

www.eastvalue.cn 更新时间:2012-8-6 新闻来源:
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  但斌,1967年生于浙江东阳,原名程建斌,后随姑父姓但。毕业于河南大学体育理论专业。后来但斌获得人大法学硕士、中欧商学院EMBA。 1990年但斌在开封化肥厂当钳工。1991年南下广东、北上北京,1992年但斌赴深圳,稍后与在北京结识的社科院陶永谊博士一起,开始了炒股生涯。经历90年代在咨询公司、营业部、君安证券研究所、大鹏证券资产管理公司的洗礼,但斌开始从信奉波浪理论的技术分析彻底转变为追随巴菲特的价值投资。2004年,但斌正式成立东方港湾投资管理公司,同时征战A、B、港股及海外中国股票,是早期规模化的私募基金,大获全胜。2007年2月,但斌首款阳光私募“平安.东方港湾马拉松”发行,当年净值最高翻番,但接下来2008年熊市,该基金从历史高值一度下跌超60%。2009年该基金上涨71.64%,净值恢复到117.3,但斌东方港湾马拉松开始展现价值投资魅力,尤其在2010、11年两年A股指数为负的情况下,他仍取得正收益,从而使得基金净值截止2011年11月4日上升到131.65。但斌用他从技术派到价值投资派的宣言、对巴菲特及其搭档芒格的深入研究、多次朝觐巴菲特股东大会、经历08危机对价值投资的重新思索,完成了一名价值投资者对巴菲特的敬礼。2011年,但斌与原合伙人散伙,自己亲任东方港湾董事长。

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  我1997年在平安证券的时候,与当时在君安证券研究所的但斌并不认识。2000年后,但斌在大鹏证券资产管理部,我们就经常与一帮朋友一起吃饭谈行情,在那个时候,大家谈的还是趋势、技术、庄家居多。但动不动就讲人类历史,美国道琼斯指数200年走势,从超长趋势和超级波浪分析A股的,也就只有但斌。

  但斌早期大量的阅读财经历史书籍,加上90年代初刚入行就接受趋势投资的培训,使得他具有超强的历史趋势和宏观趋势感受。加入当时国内王牌券商君安,尤其是从营业部到研究所,但斌开始从历史宏观、市场趋势走向企业基本面研究。98君安事件后,但斌加盟大鹏证券做投资经理,大鹏是当时流行的以操纵股价为投资理念的券商业的缩影,但斌也没什么多大用武之地,大鹏也自然免不了破产。看破整整十年中国证券市场的折腾本质,看到了价值投资必胜与操纵市场必败,初步完成了从技术分析到价值投资理念的转变,但斌在2002年底开始了私募投资生涯。

  2004年,但斌与朋友合伙正式成立东方港湾,抓住了A股、B股与港股价值投资的机遇。2007年,阳光私募东方港湾马拉松的成立,当年优异的业绩,及但斌投资专著《时间的玫瑰》的出版,使但斌获得了“巴菲特在中国的布道和追随者第一人”的赞誉。但随即2008年的挫败,使他面对了投资业界及媒体最为严历的责问,大众认为但斌机械的不减仓、对基本面发现变化的公司不灵敏或错误判断,是“伪巴菲特价值投资者”。尽管随后三年时间,但斌的马拉松基金表现堪称优秀,但业界仍对他有诸多质疑。

  在一次我与一帮专业投资者交流时,我提出,我对但斌观察了十余年,近五年更是因为杰出投资者项目近距离交流与访谈,我仍是坚信将其录入杰出华人投资者名单。有人赞同,有人怀疑,都很正常。我说,这五年来,尤其是08危机以来,但斌在进化、在进步。一般人不能看得到,但他的组合和业绩我能分析得到。我说,但斌是纯粹的价值投资者,他投资股票是靠企业的基本面成长、利润创新高来获取长期收益,而不主要是靠市场的波动来赢利,仅此一点,他不仅是巴菲特价值投资最忠实的践行者,而且可以说是目前中国形形色色的价值投资者中真正的、唯一的巴菲特传人。

  “价值投资是个筐,什么都可往里装”,用这句话来形容投资世界对格雷厄姆--巴菲特价值投资的解读,颇为无奈。做投资,当然要有价值才会投,如果这样理解,所有的投资都是价值投资。但事实上,由于对投资世界的理解不同,个人所处的历史时期、国家情况、社会环境不同,及大众共识与金融理论发展不同,具体的投资实践就千差万别。巴菲特为代表的主体投资策略,就是只选择预期可长期稳定成长的一流的企业进行投资。与另一些用合适价格买成长(GARP)策略、困境投资策略、低市盈率或低估值投资策略等相比,巴菲特最大的特点就 是只选择自己能看得懂、长期都能稳定成长有“护城河”的一流企业,而决不是二流企业。巴菲特乐意看到市场先生将他所选择的股票推到他所认为透支过度的程度,并卖出;也不惧怕看到市场先生将他所选择的股票抛到剩下零头的情况,如果这个股票他正是他想持仓或增仓的,他就会更乐意。而一些投资者,买了一批所谓的价值股,等过几天卖掉,或在股市里反复做波段,这与真正的价值投资是格格不入的。

  为了与形形色色的价值投资策略相区分,我将我所理解的巴菲特投资策略,称之为“古典企业价值投资主义”。但斌就是这一俱乐部的成员。要信奉这一点,不难;要研究巴菲特,中国研究得好的人也不少;但要信奉且身体力行,在我看了业内数百名基金经理、包括我们所访谈的杰出投资经理之后,目前我只看到但斌。

  条条大路通罗马,投资理念策略没有优劣之分,只要它长期有效。仅以我们本书所收录的杰出华人投资者来讲,他们每个人的策略都不一样,每人对价值的理解也有差别,但他们都有一套在十数年不断完善的核心策略。

  优秀策略是怎么练成的?答案在本书中的很多地方。

  为什么但斌会成为巴菲特的传人、古典企业价值投资者?但斌怎样才说出了“价值投资不需要任何借口”?回看但斌当初热血青年的举动、终始保持的理想主义情怀、诗人般的激情、人文精神,可以得到一些答案。但斌的一些自己理解或演绎的句子,俨然成为杰出投资者的文摘:“优秀的企业象宝石一样珍贵”、“杰出的企业寥若晨星,我们希望所投资的企业像是皇冠上的明珠”、“以便宜的价格买一家逊色的企业对我来讲没有任何的吸引力”、“成为什么样的投资者?选择寓言中的兔子还是乌龟?这之中的答案是唯一的,没有第二种选择”、“要为长期而买进!时间是最有价值的资产,我们今天所买入的股票不仅仅属于我们自己,还是整个家族的。我们应该为我们的子孙担负起此刻的职责”、“我不是在与跑得比兔子还快的那些投资者赛跑,我是在孤独地与时间赛跑”、“一个和尚去面壁,一直坐在那里,10年、20年,他就成了高僧,可是有多少和尚成了高僧呢?打坐是多简单的一件事,但坚守下来又是那样困难”、“最伟大的投资家也会随岁月消逝,但某些投资的原则却亘古不变”、“一个人在市场里的输赢结果,实际上是对他人性优劣的奖惩”、“如果你懂得使用而且也愿意肩负重担,金钱就是你改变社会、影响他人、保持心灵自由的工具”、“巴菲特之所以伟大,不在于他在75岁的时候拥有了450亿的财富,而在于他年轻的时候想明白了许多事情,然后用一生的岁月来坚守”……

  同仁堂科技、茅台、张裕、腾讯,但斌几年来说来说去就是那么几支股票。08年失利后,他检讨了对周期股,如同样是杰出企业的平安、招行、万科的投资。但斌的组合没几支股票,也没什么秘密,从来都容易复制。但有几个人象他一样坚守呢?有人说他买的股票我都买过,如果坚持下来也平均十倍以上,但这种说法是自欺的,因为他买过无数只股票。这两者理念完全不一样。

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  但斌新的办公室两边玻璃视野非常好。参观完办公室后,都这么熟了,又是对五年前访谈的跟踪访谈,好似不说什么都明白写什么了。但一坐下来,就不觉回想起十余年前,在深圳罗湖的某个餐馆,一群友人小酌几杯,畅谈股市国事的少年事。思绪一下子蔓延开来。

  回顾过去二十年

  我总记得当时的情景,当时的但斌是技术分析大师,后来是价值投资坚守者,但始终都是文艺青年。每段都做得很绝对、彻底。

  当时主要是以技术为主嘛!谈波浪,谈整个美国过去200年的历史,谈整个人类与中国的历史等等,谈了很多。然后根据人类历史得出来中国是一个怎么样成长的阶段。我的《技术分析的眼光兼评中国历史》一文,就是以波浪理论为基础将其应用到分析中国历史上,以指引我们未来可能的方向。从一个长期的历史来看,其实是很成立的。人类历史就是一个螺旋式上升的过程,也有很经典的图。我做技术分析也做了十年。

  你1992年南下深圳,2002年左右出来做私募算比较早的,基本上你是属于业内比较完整经历过去的几轮牛熊、且还在活跃投资舞台的一个人?

  总的来说,我们这一代人基本上都是野蛮生长出来的。因为学的专业不是金融,成长的背景也不是像很多人大学毕业从基金、券商开始,做研究员,基金经理,最后自己下海。我们首先处在一个大时代的背景下,我是大学毕业后,从社会最底层做起。我做过钳工,后来到深圳,然后炒股,是一个偶然的机遇进入了这个行业。在早期投资的时候,都是处在一个粗放式的环境中,当时也没有价值投资这一说,都是一些技术分析,甚至是面对一些做庄啊,消息啊这样的环境。在这样一个背景当中,我遇到了一个领路人,陶永谊博士,他是社科院的一个经济学博士。当年我们俩关在一个房间里头。

  他现在也没有什么太大的名气。但如果他不出事的话,理论上,因为樊纲和左大培是他的同门师兄,他们是一个导师,他应该要么是著名经济学家,要么就是部级、副部级的干部,因为他们所有同学都是这样的人。他现在最新出版的《互利:经济的逻辑》一书,可以说是颠覆经济学理论的一本书,刚出版。有可能他在经济学上的建树比左大培和樊纲还要大。

  正好那个时候他在深圳,我就跟着他,很偶然的进入了证券行业。虽然可以说他是经济学家了,但是他投资也依据的是技术分析。我跟着他学技术分析。那几年像野岛、千岛等等一大批人,基本上都是以波浪理论与技术分析来分析这个市场。

  在当时的历史时期可能这个也是一个很有效的方法,因为都是属于在击鼓传花嘛!

  因为当时主要的分析软件就是台湾的钱龙软件。当年台湾的散户也比较多,有一种说法叫蚂蚁雄兵,都是受台湾股票交易文化的影响!当时主要是以钱龙软件为基础做技术分析、市场分析等等,也没有什么特别的章法。有的人是被动的坚持,比如说万科股东刘元生先生,他是因为跟王石关系好,就坚持。主动的去寻找企业的长期价值这样一种投资方式当时还没有。92到95年,基本上是这样一个情况。

  我记得是96年去的君安。97、98年才有王明夫、杨俊提出来专注企业价值的一种投资方法。当时我还在营业部,王明夫先生在研究所。后来我98年到了君安研究所,那个时候基本上就是基本分析了。君安研究所当时主要是以企业分析与研究为主,我们做市场的只有4、5个人,我也是从那时开始接触基本分析。君安研究所一直提倡像巴菲特一样基于企业的价值投资的东西,后来经过几个研究所和各方的大力推介,逐渐形成了现在成为主流的价值投资的流派。

  你能不能把过去20年分成几段,你的经历其实就是中国证券市场的,尤其是股市的经历,你可以把它划分成几个阶段,然后每一阶段你的感悟和成长在什么地方?

  92、93、94年,基本上就是一个个人炒股票的阶段,跟着陶博士。当时除了写市场分析通讯以外,就是自己炒股票,然后一直到炒国债期货,“3.27”国债期货事件以后,95年炒过一段商品期货。96年到君安福田营业部工作,98年到君安研究所,基本上是以技术分析为主野蛮生长的一个时期。

  到了君安研究所以后,98年到2000年,然后到大鹏,这是一个积累、酝酿、转变的阶段,然后02年底出来,03年就自己做。这个阶段基本上接受了价值投资。所以说02年、03年那真是一个巨大的转折。如果说从个人的成长来说,重大的转折就这两个,简称之为“前十年”和“后十年”,这是个人的重大转折。

  在“前十年”中经历了93、94、95年这种熊市,也经历了96年的牛市,之后的盘整,盘到了01年,这是“前十年”。然后01-05年巨大的熊市过程当中,我

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