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蔡东豪:买城电就是买王维基

www.eastvalue.cn 更新时间:2012-5-12 新闻来源:
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  城市电讯(1137)宣布将电讯业务售予私募基金,套现50亿元。出售电讯业务后,城电计划派发20亿元股息,连同现有的现金,坐拥现金逾35亿元,全力进军免费电视。一间有规模的公司卖掉原有业务,转型参与另一项业务,在上市公司中不多见。王维基过往形象是颠覆传统,被誉为魔童,果然名不虚传。

  这一刻投资城电,表面上有一条简单的数可以计:城电股价4.5元,减去股东将获派的特别股息2.5元,调整后股价是2元。城电派毕特别股息后,净资产是36亿元,发行股数7.7亿股,每股资产净值是4.7元。即是说,投资者可以2元股价买4.7元资产,而资产绝大部分是现金。
股价相对资产出现折让的情况很常见,原因有很多,例如资产质素欠佳,投资者当然打个折扣。有些情况是上市公司管理层水平不够,欠缺为股东创造价值的能力,资产落在这些管理层手上,要打个折扣。经典例子是小型地产股,同一个地盘,在长实、新地手上,能赚到的利润跟它们相比,可以是天渊之别。小型地产股股价相对资产折让高至八成,并不稀奇,理论上抵买。以资产折让买股票,很容易跌入价值陷阱,因为平货可以平很长时间,或者平货可以变得更平。

  城电情况不同,城电的资产是现金,一元现金就是一元,把现金折让的情况?值得商榷。有些情况是,企业管治水平卑劣的管理层,总有方法把公司持有的现金,从公司转移到自己口袋。最常见手法是,公司买下不明来历资产,通常在内地,然后这些资产在一两年后宣布要减值或撇账,因此公司拥有的现金未必等于属于所有股东的现金。城电企业管治过往不错,左看右看,我不信王维基是呃小股东的人,城电的现金可依赖程度很高。2元现金买4.7元现金,今日就可以买到,一定有条件。城电将会转型,投资者要考虑将变身为电视股的城电。表面上城电估值便宜,但条件相当复杂,它能够被视为价值股,唯一可能性是,政府不发牌予城电,到时变成现金壳。梁振英政府上场,或会把发牌的决定变得政治化,但政府研究了增发免费电视牌照这么长时间,早已决定去做,因政府换届而拒绝发牌或拖延一段长时间,引起的负面反应会很大,我认为城电变成现金壳的可能性不高。

  十五年前买城电是买王维基,那时候他挑战巨人;五年前买城电,是买铺下的网络,城电变为稳定的网络股;现在买城电回复至十五年前的情况,是买王维基。今日买城电的理由,只可能是投资者相信王维基的电视梦,无数计,不应计,一个“信”字。其实2元现金买4.7元现金,代表投资者不相信王维基的电视梦。投资者预计城电日后会烧钱,摧毁公司价值,因此王维基电视梦的估值是一个负数。没有人质疑王维基的拼劲、创意、胆量,他是香港人最信服的创业者之一,在投资者心目中他的形象也不坏。王维基当年在香港电讯市场上击倒巨人的剧情,是有赖政府开放市场,加上技术革新,让小本经营创业者有机会挑战财雄势大垄断者。王维基现在打算挑战的电视霸权,市场结构是一台独大,政府计划增发牌照,新媒体技术层出不穷,感觉似曾相识,今日电视市场似是二十年前的电讯市场,好像是让王维基重施故技。为什么投资者不信一个有实力、有弹药、有往绩的人?

  我相信答案是,TVB这三个英文字母。投资者比较今日的TVB和二十年前的香港电讯,有似曾相识之余,会发现有很大差别。因为科技,电讯业务一步步变为人有我有的服务,网络质素不是卖点,价格变得重要,王维基打的价格战效用显著。电视卖的是主观的内容,TVB的优势是三十年未有人能动摇的惯性收视,明显地,投资者暂时不相信王维基可动摇到TVB的霸权。我不敢小看王维基,但又不相信TVB的地位会被挑战者削弱,我一直认为TVB是一部运作近完美的机器。我的投资意见是,买城电不可能因为它估值便宜,买的理由只可能是完完全全相信王维基的电视梦。对王维基电视梦有些丝毫怀疑的话,应沽城电,因为风险太大。

  蔡东豪Tony Tsoi

  现任上市公司精电国际行政总裁,他曾任职投资银行,在《信报》以笔名原复生撰写财经专栏,对投资及求知有无限渴求,习惯早上四时起床写作找乐趣。

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